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从阿里巴巴高投入预判未来收益


这期的阿里巴巴季报受关注程度相对更高一些,从财报发布前雪球等一些证券交易平台上的讨论热度可以看出来。

我觉得主要有两个原因,一个是季节性因素,Q2是阿里每个新财年的第一份季报,阿里季报有个铁打的规律,每年Q4受双11拉动,营收会冲到当年的顶峰,随后的Q1环比下滑,从Q2开始回升,螺旋式的增长,每年如此。可以说,Q2的回升势头多少决定了整个新财年的业绩趋势。

昨晚Q2财报发布后,阿里股价在开盘时上涨了3.49%,营收增速的拉动效应明显。

还有一个因素是非季节性的,和阿里近期的新零售大战略有关。投资人关注阿里在新零售高投入下的连续业绩表现,进而影响他们对这家公司的长期预判。

我认为,因持续投入导致的成本上涨进而拉低利润,这个问题具有两面性,就看投资人怎么看。亚马逊的二季度财报中,电商营收增速明显降了,但云计算、广告等高毛利率的业务占比在提升,财报发布后的股价反倒是涨的,反映了投资人的视角。

同理,如果一家公司只是躺在高利润的账本上数钱,反倒是没有作为的表现,可能缺乏应对未来风险的能力。也就是马云喜欢说的一句话,没有在阳光灿烂时修屋顶。

在以上的认知前提下再来具体看看阿里在二季度的表现。

1、利润与成本项。二季度,阿里的成本支出(cost of revenue)占总收入的54%,达到历史最高,对应的整体毛利率降至46%,环比基本没变。成本的增加主要有四个因素:a,新零售、Lazada的存货与物流成本;b,亏损的菜鸟和饿了么并表;c,优酷在世界杯期间的版权支出;d,为改善用户体验所做的投入。

其中,优酷的版权费是非经常项,看长期应该剔除优酷这一影响。此外,因为蚂蚁金服最新一轮融资时估值大涨,导致当季授予蚂蚁员工的股权奖励非现金开支高达111。8亿元,如果剔除这一因素,二季度的净利润与每股收益同比增长33%。

换个角度看,如果你长期跟踪亚马逊的财报,会发现它一直是把“现金及等价物”这一项放在最前边,能看出贝索斯最想给投资人展示的是现金流。意思是说,你别看我净利润低,那是因为我把赚的钱都投出去赌未来了(资本支出项,capital expenditure),自由现金流才反映我的赚钱能力。

这种思维其实没错。一家企业的价值等于它在生命周期里创造的自由现金流总和的折现,而价值与净利润之间没有多少直接关联。

自由现金流和净利润的本质区别在于会计准则,前者是收付实现制(进来多少钱,流出多少钱,已经完成了);后者是权责发生制(涉及递延、应付、应收等尚未完成的),是调整后的利润表现。相比,自由现金流更能反映企业在当期实际掌控的资金情况。

这也是为什么像一些长期亏损或微利的互联网公司,不适合用P/E法(市值除以净利润)去计算企业价值,而应该用自由现金流去替换净利润,这样算出的“倍数”更合理。亚马逊就是这种典型。

阿里巴巴Q2自由现金流是多少呢?263.6亿元,明显高于运营利润(80.2亿)、净利润(76.5亿)和非美国会计准则下的净利润(201亿)。

2、营收增速。一般,利润表是可调整的,单纯看净利润没有太大价值,应回归到营收增长上,因为这是现金流的一个源头。互联网公司不怕不赚钱,就怕不增长。

阿里在整个2017财年(16Q2-17Q1)和2018财年(17Q2-18Q1)的年营收增速分别是58%和56%,明显高于2015和2016财年平均30%左右的增速。对于一个年GMV超过3万亿的平台,这个增速算很高了。

今年二季度,阿里的营收同比增速是61%,与往季的最高增速持平,超过分析师预期。同期的FANG(Facebook、Amazon、Netflix、Google)和BAT(除阿里)的同比增速均在50%以下。

增长因素中,除了菜鸟、饿了么并表后的收入贡献外(分别贡献占比4。1%和3。2%),主要靠核心电商、特别是佣金收入的增长带动。

阿里巴巴员工股权激励成本

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